El mercado de operaciones dobles sobre deuda del estado española: descripción y comportamiento de los tipos de interés (1991-2007)

Abstract

En la tesis se analiza el comportamiento de los tipos de interés cruzados en las operaciones dobles realizadas con Deuda del Estado a medio y largo plazo durante el periodo que abarca desde enero de 1991 hasta diciembre de 2007. Se analiza en este segmento, en primer lugar, el cumplimiento de la teoría de las expectativas racionales (TER) utilizando como metodología el análisis de cointegración; y en segundo lugar se valora la existencia de diferenciales significativos entre la rentabilidad de los dos tipos de operaciones dobles que se pueden realizar en el mercado español: las operaciones con pacto de recompra o repos y las simultáneas. Ambos análisis se han planteado para todo el periodo de estudio y para la muestra segmentada considerando como punto de corte el 1 de enero de 1999, fecha en que se inicia la política monetaria única en la zona euro y se redenomina a euros la deuda pública, con el objetivo de detectar si todo ello ha podido influir en el comportamiento de los tipos de interés cruzados en operaciones dobles sobre Deuda del Estado a medio y largo plazo. En el segundo capítulo Relaciones de equilibrio a largo plazo en el mercado de operaciones dobles con Deuda del Estado, hemos contrastado si se cumplen las tres implicaciones de la formulación de la teoría de las expectativas racionales (TER) de Campbell y Shiller (1987, 1991) expuestas en Hall, Anderson y Granger (1992), en el mercado de operaciones dobles con Deuda del Estado a medio y largo plazo durante el periodo que abarca desde enero de 1991 hasta diciembre de 2007. Se han considerado los tipos de interés cruzados en estas operaciones con vencimientos a 1 día, 1 semana, 1 mes, 3 meses y 6 meses. Se han llevado a cabo dos tipos de análisis; en primer lugar, el univariante, destinado a contrastar que los tipos de interés son series integradas de orden 1 y que los spreads de tipos al contado con diferente vencimiento son series estacionarias. Por otra parte, llevamos a cabo un análisis multivariante, consistente en la contrastación del rango de cointegración de cinco tipos de interés spot. Según la Teoría de las Expectativas Racionales de la estructura temporal de los tipos de interés, el rango de cointegración debería ser cuatro. Así, en cuanto al cumplimiento de la teoría de las expectativas racionales analizado en este capítulo, concluimos que en las operaciones simultáneas con Bonos y Obligaciones del Estado, en la fase posterior al inicio de la última fase de la Unión Económica y Monetaria, el período 1999 a 2007, se obtienen evidencias favorables a ésta. Así, al detectarse en el sistema de 5 tipos de interés analizados una única tendencia estocástica común, ya que el rango de cointegración es 4, se puede intuir que la dinámica de los tipos de interés en el mercado de operaciones simultáneas puede quedar bien explicada a partir de modelos unifactoriales de la estructura temporal de los tipos de interés, donde únicamente se contemplen movimientos paralelos de la misma. Por el contrario, en las series de tipos de interés cruzados en operaciones repo con Bonos y Obligaciones del Estado no hemos hallado evidencias favorables al cumplimiento de la TER en ninguno de los períodos analizados. En el tercer capítulo Análisis del diferencial entre operaciones dobles en el mercado de Deuda del Estado, nos hemos planteado, por las similitudes existentes entre las operaciones con pacto de recompra y las simultáneas, si el mercado las valora de forma similar o si por el contrario, se incluye una prima de rentabilidad en alguna de ellas. Los resultados obtenidos nos indican la existencia de un sobrerendimiento significativo de las simultáneas frente a las repo en todos los vencimientos del mercado. Este diferencial es creciente a medida que aumenta el plazo de las operaciones dobles hasta el vencimiento 1 mes, para todos los períodos analizados; y en general, éstos presentan mayor volatilidad a medida que aumenta el vencimiento de la operación. Esta sobrerentabilidad que hemos hallado en los tipos de interés de las operaciones simultáneas puede venir explicada por la existencia de primas de liquidez: al analizar el volumen de negocio realizado a través de repos y simultáneas en el mercado de Bonos y Obligaciones del Estado no segregados hemos comprobado que el volumen negociado en las operaciones repo supera al de las simultáneas en plazos a 1 día, que a su vez, es el vencimiento que aglutina el mayor volumen de negocio. Finalmente, estos resultados no parecen haberse visto afectados por la adopción de la moneda única; ya que no hemos encontrado diferencias significativas en el comportamiento de los diferenciales.